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宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶動(dòng)紙需求回升。4月以來，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)回暖跡象，紙類產(chǎn)品廣泛分布于消費(fèi)和制造業(yè)各領(lǐng)域，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好預(yù)示紙品需求正在從谷底走出。我們認(rèn)為四季度紙價(jià)有望從底部反彈5%左右，2010年有望同比上升2-4%。

產(chǎn)能增長(zhǎng)放緩，落后產(chǎn)能加速淘汰。09年一季度，造紙行業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)8%，增速同比大幅下降16個(gè)百分點(diǎn)。分紙種來看，文化紙、新聞紙、箱板紙、瓦楞紙和白紙板產(chǎn)能增長(zhǎng)明顯放緩，而銅版紙?jiān)鲩L(zhǎng)仍然較快。從供需情況來看，文化紙、箱板紙和瓦楞紙供需情況較好，銅版紙、新聞紙和白紙板仍供過于求。

紙價(jià)趨勢(shì)性上升的條件正在形成：紙漿價(jià)格及環(huán)保成本上升推動(dòng)造紙成本上升；供需走向平衡；美元對(duì)主要產(chǎn)漿國(guó)貨幣貶值。

投資風(fēng)險(xiǎn)：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)反復(fù)，紙品需求恢復(fù)及紙價(jià)上漲幅度低于預(yù)期。

投資建議：H股買入正當(dāng)時(shí)，A股可提前布局。長(zhǎng)期看，隨宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，紙品需求將全面回暖；短期看，紙漿及紙價(jià)上漲有望成為股價(jià)催化劑，盈利環(huán)比有明顯改善。估值方面，H股造紙板塊09年市凈率估值0.5x-1.6x，平均1.2x。A股造紙板塊市凈率估值1.2x-2.1x，平均1.4x。H股晨鳴紙業(yè)和陽光紙業(yè)過去一個(gè)月跑輸行業(yè)指數(shù)20%，過去三個(gè)月跑輸40%。A股估值處于各行業(yè)低端，低于鋼鐵20%、建材35%，過去1個(gè)月跑輸大盤4-10%。

上調(diào)投資評(píng)級(jí)：海外市場(chǎng)，首次關(guān)注晨鳴紙業(yè)H股給予BUY評(píng)級(jí)，上調(diào)玖龍紙業(yè)、理文造紙、晨鳴紙業(yè)B股和陽光紙業(yè)評(píng)級(jí)至BUY。A股市場(chǎng)，上調(diào)晨鳴紙業(yè)至“審慎推薦”，維持博匯紙業(yè)和華泰股份“中性”評(píng)級(jí)。